Ako investuje Warren Buffett? Ako-investovat.sk .


Hoci o Warrenovi Buffettovi a jeho investičnom štýle bolo písaných mnoho článkov, iba málo sa zameriavalo na dôkladnú empirickú analýzu, ktorá by vysvetlila jeho výkonnosť. Buffettova reputácia je pozoruhodná v mnohých ohľadoch. Ako pôsobivo však vyznieva výkonnosť holdingu Berkshire Hathaway v porovnaní s inými akciami alebo podielovými fondmi? Čo stojí za jeho úspechom?

Buffettova výkonnosť

Výkonnosť Warrena Buffetta je vskutku mimoriadna. Dolár investovaný do Berkshire Hathaway v novembri 1976 by mal na konci roka 2011 hodnotu viac ako $1500. Priemerný ročný rast v danom období bol 19% nad bezrizikovou úrokovou mierou krátkodobých vládnych dlhopisov (T-Bills), čo značne prevyšuje priemernú výnosnosť akciového trhu na úrovni 6,1%. Akcie Berkshire Hathaway však nesú tiež vyššie riziko. S volatilitou na úrovni 24,9 % prevyšujú volatilitu trhu rovnú 15,8 %. Rizikovosť sa napríklad prejavila medzi rokmi 1998 a 2000 kedy stratili 44 % svojej tržnej hodnoty, zatiaľ čo celkový akciový trh získal 32 %.

Napriek tomu vykazujú tieto akcie relatívne vysoký výnos vzhľadom k riziku. Ich Sharpe ratio je rovný 19,0 % / 24,9 %  = 0,76, čo je takmer dvojnásobok Sharpe ratio akciového trhu, ktorý je rovný 0,39. Sharpov pomerový koeficient je meradlom výkonnosti, ktorý berie do úvahy rizikový profil investície. Ide o priemernú výkonnosť aktíva nad úrovňou výnosu bezrizikového aktíva. Čím vyšší je tento ukazovateľ, tým lepšia je výkonnosť portfólia upravená o rizikovosť. Je to indikátor absolútneho výnosu bez nutnosti stanovenia porovnávacieho indexu. Pri počítaní takzvaného Information ratio dostaneme výsledok 0,66. Information ratio meria priemerný dosiahnutý výnos (voči benchmarku), upravený o relatívnu mieru rizika. Inak povedané, je to pomer priemerne dosiahnutého výnosu oproti odchýlke od indexu.

Hoci oba ukazovatele dosahujú vysoké hodnoty, zrejme nie sú tak vysoké, ako by si mnoho investorov predstavovalo. Mnoho asset managerov tvrdí, že sú schopní dosiahnuť Sharpe ratio vyššie ako 1 či 2. Treba si však uvedomiť, že Berkshire Hathaway dosahuje tieto hodnoty za obdobie viac ako 30 rokov. Nasledujúce tabuľky ukazujú jeho výkonnosť v porovnaní s ostatnými inštrumentmi na trhu.

Tabuľka 1 - Sharpe ratio; Buffett vs. podielové fondy a akcie rôznej životnosti



Tabuľka
2 - Information ratio; Buffett vs. podielové fondy a akcie rôznej životnosti



Buffettov pákový efekt

Vysoké výnosy Berkshire Hathaway pochádzajú súčasne z vysokého Sharpe koeficientu a schopnosti investovať vypožičané peniaze s rizikom za účelom dosiahnutia vysokých ziskov. Akú veľkú páku (leverage) Berkshire používa? Z akých zdrojov berie peniaze, za akých podmienok a za akú cenu? Pre zodpovedanie danej otázky si predstavme  veľmi zjednodušenú rozvahu spoločnosti.



Leverage potom môžeme spočítať ako L = (Celkové aktíva - Hotovosť) / VK . Na základe tržných a účtovných hodnôt použitých vo výpočte dostávame pákový efekt 1,6:1. Nejedná sa teda o zanedbateľné číslo. Veľkosť páky môže pomôcť objasniť prečo akcie Berkshire vykazujú vysokú volatilitu napriek uzatváraniu relatívne stabilných obchodov. Vďaka tejto páke je možné čiastočne vysvetliť spôsob, akým Buffett poráža trh. Pokiaľ by sme danú páku použili na celý trh, dosiahneme výkon okolo 10 %, čo je však stále ďaleko za 19 % Berkshire Hathaway.

Cudzie prostriedky na investovanie si pritom Buffett môže dovoliť celkom lacno. Berkshire ťaží zo svojho vysokého ratingu (AAA), ktorý jeho dlhy dosiahli medzi rokmi 1989 a 2009. Ďalším, pomerne neobvyklým, spôsobom financovania sú prostriedky z poistenia. Spoločnosti pôsobiace v poisťovacej a zaisťovacej činnosti (okrem Berkshire Hathaway podobne funguje aj Fairfax Financial) majú významnú výhodu v zmysle prístupu k lacným a dlhodobým peniazom. Prostriedky z poistného či zaistného získavajú okamžite, pričom výplata poistného plnenia je neistá, prípadne nastáva s časovým oneskorením mesiacov až rokov. Počas tejto doby je možné využiť značnú časť získaných finančných prostriedkov na iné účely, v prípade Berkshire na investovanie. Odhaduje sa, že až 36 % záväzkov spoločnosti pochádza z tejto činnosti. Pri pohľade na výkazy holdingu je zrejmý ďalší pôvod financovania Buffettových aktivít. Využíva totiž daňové odpočty vďaka zrýchlenému odpisovaniu majetku. Dolár zaplatený na daniach v budúcnosti je totiž rovnaký ako ten dnešný (záväzok nenesie žiaden úrok), avšak dnes ušetrené peniaze je možné investovať.

Rozbor Berkshire: Verejné akcie vs. Privátne spoločnosti

Celkový výnos spoločnosti je tvorený výkonnosťou akcií verejne obchodovaných subjektov, výkonnosťou spoločností v rámci holdingu a tiež použitej páky. Kým výnos z obchodovaných spoločností meria Buffettovu schopnosť výberu investičných inštrumentov, výnos privátnych spoločností meria jeho úspech v pozícii manažéra.

Na meranie Buffettovej schopnosti obchodovať vytvorila skupina autorov štúdie Buffett’s Alpha investičné portfólio podľa vzoru Berkshire Hathaway a následne skonštruovali mesačné časové rady tržných hodnôt všetkých akcií vlastnených Berkshire a tiež výnosnosť tohto portfólia. Hodnota privátnych spoločnosti v rámci holdingu nie je merateľná priamo, výpočet vychádza z rozdielu celkových aktív, obchodovaných akcií a hotovosti. Zo zmeny tejto hodnoty medzi obdobiami sa vypočíta výnosnosť daných spoločností. Nasledujúca tabuľka uvádza dosiahnuté výsledky.



Obe zložky Buffettovho majetku svojimi výnosmi prevyšovali výnosnosť akciového trhu. Vidíme, že obchodované akcie majú vyššie Sharpe ratio, čo poukazuje na to, že Buffettove schopnosti spočívajú viac vo výbere akcií ako v manažérskej činnosti. Celkový výnos Berkshire je ešte omnoho vyšší, nakoľko nie je len váženým priemerom týchto skupín majetku, ale je tiež násobený použitou pákou.

Priemerný podiel majetku v privátnych spoločnostiach holdingu Berkshire je 63 %, zvyšných 37 % je investovaných v obchodovaných akciách. Tieto čísla sa v čase menili; na začiatku 80-tych rokov tvorili privátne spoločnosti 20 %, v roku 2011 viac ako 80 %. Prečo sa však Buffett stále zameriava aj na tieto spoločnosti, poistnú a zaistnú činnosť, keď mu obchodované akcie prinášajú vyššie výnosy a teda jeho schopnosti z neho robia lepšieho investora ako manažéra? Jedným dôvodom môže byť štruktúra majetku v Berkshire, ktorá mu takto poskytuje stály zdroj financovania, vďaka čomu môže násobiť svoje obchody pákovým efektom.

Buffettova Alfa a investičný štýl: Aký typ akcií?

Videli sme, že Buffettov úspech spočíva v správnom výbere akcií a úspešnom používaní páky. Avšak ako vyberá akcie? Pri hľadaní odpovede spomínaná štúdia vychádzala z nasledujúceho:



Ide o regresný model, kde vysvetľovaná premenná je výnosnosť akcií (celkový výnos znížený o bezrizikovú úrokovú mieru T-Bills) Berkshire Hathaway, verejne obchodovaných spoločností aj privátne držaných spoločností. Červeným sú označené štatisticky nevýznamné hodnoty v daných modeloch.



Alfa v danej regresii ukazuje ročný výnos bez vplyvu ostaných vysvetľujúcich premenných, teda pokiaľ by boli nulové. Premenná MKT predstavuje výnosnosť trhu. U akcií Berkshire je vidieť pozitívny vplyv avšak menší ako 1. Teda ak výnosnosť trhu vzrastie o 1 %, výnosnosť akcií vzrastie o menej ako 1 %. Ďalšie premenné sú štandardnými ukazovateľmi veľkosti, hodnoty a momentum investing. Premenná SMB (small-minus-big) označuje stratégiu nakupovania malých spoločností a predaja veľkých spoločností. Záporné hodnoty naznačujú tendenciu nákupu akcií veľkých spoločností. Faktor hodnoty HML je stratégiou nákupu „High-book-to-market“ akcií a predaja „low-book-to-market“ akcií. „Book-to-market ration“ označuje pomer účtovnej hodnoty firmy a tržnej hodnoty. Pozitívna hodnota u premennej HML teda indikuje tendenciu nákupu lacných akcií v zmysle ich vysokej účtovnej hodnoty oproti hodnote uvádzanej trhom. Posledným zo štandardných ukazovateľov je faktor momentum UMD. Označuje nakupovanie „up“ akcií, ktoré prekonávajú trh, a predávanie „down“ akcií. Štatistická bezvýznamnosť tohto parametra znamená, že Buffett pri výbere akcií nenasleduje všeobecné trendy. Celkovo tieto 4 štandardné faktory nevysvetľujú veľa z Buffettovej Alfy.Pokiaľ by nemohla byť takto objasnená, úspech sa skrýva za jeho unikátnymi schopnosťami.

Inováciou pri danom skúmaní je skúšanie vplyvu „Beta-against-beta“ faktoru a „Quality minus junk“ faktoru. Výsledok u BAB naznačuje tendenciu k nákupu bezpečných (low-beta) akcií a zároveň vyhýbaniu sa tým riskantným (high-beta). Podobne výsledok u QMJ indikuje nakupovanie vysoko kvalitných spoločností, ktoré vyplácajú dividendy, sú rastúce a profitabilné. Zahrnutím týchto faktorov sa alfa u obchodného portfólia znížila na 0,1 %, pričom stratila svoju štatistickú významnosť. Znamená to, že použité faktory takmer úplne vysvetľujú výkonnosť Buffettovho verejného obchodného portfólia. Značnou časťou tajomstva stojaceho za Buffettovým úspechom je fakt, že nakupuje bezpečné, vysoko kvalitné value stocks. Tento štatistický poznatok potvrdzujú Buffettove vlastné slová: „Je omnoho lepšie kúpiť výbornú spoločnosť za spravodlivú prijateľnú cenu ako prijateľnú spoločnosť za výbornú cenu“.

Záver

Buffettova výkonnosť prekonáva všetky akcie a väčšinu podielových fondov ktoré existujú viac ako 30 rokov. V článku je poodkrytá časť tajomstva stojaceho za týmto úspechom. Ide o nakupovanie lacných, bezpečných, vysoko kvalitných akcií, kombinované s konzistentným používaním pákového efektu za účelom zväčšovania výnosov a schopnosťou prežiť očakávané poklesy, ktoré takýto spôsob obchodovania prináša. Ak teda aplikujeme rovnako veľkú páku na portfólio akcií s danými vlastnosťami, môžete dosiahnuť podobný úspech ako Buffett (treba však myslieť na to, že finančná páka vytváraná z poisťovníctva v Berkshire Hathaway, nevyhadzuje investície na margin calloch. A tiež to, že nie každý špekulant si môže kúpiť poisťovňu).

Tieto zistenia však nijak neznižujú impozantnosť jeho úspechu či jeho vynikajúcu schopnosť obchodovať. Jeho genialita spočíva v tom, že dokázal uvedené faktory identifikovať pred takmer pol storočím. Našiel spôsob ako využiť pákový efekt bez toho, aby bol kedykoľvek nútený rozpredať svoj majetok. Dokázal sa tiež držať svojich princípov a vytrvať v rizikovom obchodovaní aj po skúsenostiach s nárastmi a pádmi, ktoré by mnoho iných investorov prinútili premyslieť či upustiť od svojich pôvodných plánov.

Spracované podľa A. Franzzini, D. Kabiller, L. H. Pedersen – Buffett’s Alpha

Meno:
E-mail
(nebude zverejnený):
Komentár:
Antispam:
Počet dní v roku:



Okomentuj článok Galéria (6)

Súvisiace články

Warren Buffett a Berkshire Hathaway

friday
23.01.2015
Akcie | Miroslav Kočibál

Ako sa tvoria peniaze a čo sú to menové agregáty?

tuesday
07.05.2013
Trhy a makro | Marián H.

Najnovšie články

Ako zdaňuje obchodovanie na burze fyzická osoba a firma?

thursday
09.11.2017
Trading a brokeri | Redakčný článok

Fin.TechSummit s účasťou odborníkov i investorov

Bezplatná prax

monday
06.11.2017
Vzdelanie | Ing. Silvia Dutková

Japonské akcie stúpli na 20 ročné maximum

monday
30.10.2017
Akcie | Juraj Kišák

Bitcoin na historických maximách

monday
16.10.2017
Investície | Ing. Marek Šimo




Prihláste sa na odber
noviniek od ako-investovat.sk

E-mail:

Nájdi si finančného poradcu

Chcem investovať
Chcem sa poistiť
Katalóg poradcov a finančníkov


Ďalšie články tejto kategórie

Finančná kalkulačka

Vklad: €/mes.
Úrok: % p.a./rok
Obdobie: rok(ov)