Hedge fondy - darí sa im dosahovať atraktívne výnosy pri nižšom riziku? Ako-investovat.sk .


S Peterom Bálintom z Infinity Capital sme sa rozprávali o tom, čo sú to hedge fondy, aké sú ich ciele, aké dosahujú výnosy a pri akej výške rizika. Peter Bálint pracoval v Erste Bank vo Viedni vo fund of hedge funds, kde mal na starosti výber a investovanie do hedge fondov. Dnes sa investovaniu a hedge fondom venuje vo svojej spoločnosti Infinity Capital.

 

Peter Bálint, Infinity Capital:

 

Čo je to hedge fond?

 

Svet investícií sa delí na takzvané tradičné a alternatívne investície. Tradičné investície predstavujú peňažný trh, štátne a korporátne dlhopisy, akcie. Alternatívnymi investíciami sú komodity, nehnuteľnosti, private equity a hedge fondy. Hedge fond nie je samostatnou triedou aktív, ale kombináciou stratégií, ktoré sú aplikované na určitý druh aktív. Na rozdiel od klasického podielového fondu, ktorý podlieha zákonu o kolektívnom investovaní, nemá právnu subjektivitu. Hedge fond môže byť s.r.o. alebo komanditná spoločnosť, ktorá je veľmi častou formou hedge fondu v Amerike. Je to investičný nástroj, ktorý funguje na princípe kolektívneho investovania, namiesto investície do tried aktív investuje do rôznych stratégií. Všetko, čo sa obchoduje na finančnom trhu, existuje v nejakej forme hedge fondu.

 

Prečo vznikajú hedge fondy?

 

Každý hedge fond si myslí, že má konkurenčnú výhodu, ktorá ho oprávňuje na to, aby si účtoval vyššie poplatky, za ktoré investorom sľubuje lepší pomer rizika a odmeny, resp. vyšší výnos ako pri investícií do bežných tried aktív. Poplatky pri hedge fondoch sú neporovnateľne vyššie ako pri podielových fondoch, štandardom je 2 % poplatok za správu aktív a 20 % podiel zo zisku. Myšlienkou hedge fondu je, že aj po týchto poplatkoch klient na tom bude lepšie, bude mať lepší pomer rizika a výnosu ako pri investícii do akcií.

 

To, že klient na tom bude v hedge fonde lepšie, je reálne alebo to v konečnom dôsledku môže dopadnúť inak?

 

Do značnej miery áno. V dobe, keď hedge fondy začínali, oproti iným inštitúciám mali určite konkurenčnú výhodu. Okrem toho, že ich bolo málo, boli taktiež veľmi flexibilné a ponúkali vysoké výnosy, ako napríklad Sorosov prvý fond. Do určitej miery mali šťastie, od začiatku 80. rokov až do konca 90. rokov zažili na akciách výrazný býčí trh. Stačilo byť long na akcie a s veľkou pákou títo manažéri dosahovali obrovské výnosy. Určite ale dokázali do svojho portfólia vyberať aktíva tak, aby investorom ponúkli sľubovaný lepší pomer rizika a výnosu. Atraktívna poplatková štruktúra však do sektoru prilákala množstvo  ďalších manažérov, čím sa výkon celého sektoru dostal do priemeru. V posledných 10 – 15 rokoch je ťažko povedať, či hedge fondy stále poskytujú spomínanú hodnotu. V minulosti to však určite tak bolo. Keby sa celý sektor zredukoval a ostali by v ňom len tí najlepší, myslím si, že by to bola pravda aj dnes.

 

Je investovanie do hedge fondov nejakým spôsobom regulované?

 

V minulosti to nebolo regulované nijakým spôsobom, s podmienkou, že sa investície do hedge fondu nemohli verejne propagovať. Prístupné boli de facto len malej skupine bohatých ľudí, ktorí tvorili celú klientelu fondu. Po tom, ako sektor začal rásť, boli regulácie menej prísne a stanovili sa pravidlá, ktoré hedge fondom umožnili investovať takmer neobmedzene. Nemôže však svoje služby ponúkať ľuďom, ktorí nie sú kvalifikovanými investormi. Preto sa stanovili určité minimá investície do fondu, v Európe táto hranica predstavuje 75 000 €, väčšina veľkých hedge fondov si ale stanovila minimálnu sumu  pre investíciu niekde na úrovni 1 mil. €. Tým, že je táto hranica stanovená tak vysoko, sa zabezpečí, že sa do fondu dostanú iba bohatí ľudia, u ktorých sa predpokladá, že skúsenosti s investovaním už majú. Po tom, ako majú fondy pod správou dostatočný kapitál, sa zvyknú pre nových investorov zavrieť. Na trh, na ktorom operujú, by inak boli príliš veľké a nedovolilo by im to dosahovať želané výnosy.

 

S menšou sumou peňazí sa teda dá dostať skôr do tých nových, menej známych fondov?

 

Presne tak. Tu je ale otázne, či fond bude úspešný. Ak má už za sebou nejakú históriu, nových investorov väčšinou nepotrebuje.

 

Vplýva objem aktív spravovaných fondom na jeho celkový výkon?

 

To záleží od stratégie. Keď sa pozrieme na Long-Short Equity, tam je trh relatívne veľký a pojme veľké množstvo aktív. U stratégií zameraných na komodity, resp. na ich futures je trh pomerne malý. Pokiaľ niekto investuje na tomto trhu veľké množstvo prostriedkov, o chvíľu začne sám tvoriť trh a stratégia nemusí byť úspešná. Niektoré fondy majú potom tendenciu kapitál investorom vrátiť naspäť, pretože s ním nie sú schopní efektívne operovať. Tu nemôžeme očakávať, že pri zvýšení majetku v správe budú výnosy hedge fondov rovnaké, na svojom vrchole budú zarábať výrazne menej. Fixed Income Arbitrage stratégie naopak predstavujú obrovský trh, pretože na štátnych a korporátnych dlhopisoch je postavený obrovský derivátový trh – kryté deriváty, úrokové deriváty a tak ďalej. Expozícia je teda pomerne veľká na akýkoľvek kapitál a veľkosť spravovaného majetku výsledok ovplyvní menej.

 

Aké sú výnosy hedge fondov v porovnaní s očakávaním investorov pred tým, než do fondu vstúpia?

 

Hedge fond je veľmi široký pojem, zahŕňa množstvo stratégií, ktoré sa medzi sebou nedajú porovnávať. V zásade všetko, na čom sa dajú zarobiť peniaze, existuje vo forme hedge fondu. Napríklad požičiavanie peňazí  s vysokým úrokom tiež existuje vo forme hedge fond stratégie, ktorá sa volá asset based  lending. Táto stratégia bola obľúbená hlavne v Rusku, kde boli malé a stredné firmy ochotné platiť 15 – 20 % úroky s tým, že mali projekt, ktorý poskytli ako kolaterál. Stratégia fungovala do roku 2008, kedy prišla realitná kríza, veľké množstvo firiem skrachovalo a málokto dokázal úroky splácať. Hodnota kolaterálu sa vtedy prepadla o 70 %. Ak má byť stratégia dlhodobo udržateľná, s dlžníkmi, ktorí si úroky budú môcť dovoliť splácať, môžeme čakať od nej výnos okolo 6 – 7 %. V roku 2007 takýto výnos znel veľmi neatraktívne, stačilo mať ruské akcie, pri ktorých bol do roku 2008 výnos  40 %.

 

Od Long-Short Equity, asi najznámejšej stratégie, kde je vždy časť portfólia alokovaná do nákupných a časť do predajných pozícií, sa dá z dlhodobého hľadiska očakávať 11 – 12 %. S&P 500 má kapitálový zisk na úrovni 8 %, má však aj omnoho vyššiu volatilitu. V časoch, keď ceny aktív výrazne rastú, táto stratégia nedokáže trh prekonať, ale naopak v časoch poklesu dokáže portfólio pred poklesom do veľkej miery ochrániť. Náš očakávaný pomer výnosu k maximálnemu poklesu bude niekde na úrovni 0,8, zatiaľ čo S&P 500 bude mať očakávaný výnos oproti drawdownu asi 0,08.

 

Veľmi zaujímavý segment trhu je teraz aj  obchod s elektrinou. Neviem, nakoľko je to likvidné, ale existuje niekoľko fondov, ktoré sú v tejto oblasti aktívne. Tieto fondy majú výnos 20 – 30 % ročne, po dobu 10 rokov, rok 2008 ich vôbec nezasiahol. Myslím si, že z mixu týchto stratégií  a s primeranou volatilitou je dlhodobo očakávateľný výnos 15 – 16 % per annum.

 

Ako sa podarilo legendárnym fondom, napríklad Sorosovmu Quantum Fund, dosahovať také vysoké výnosy?

 

Situácia na akciovom trhu bola veľmi priaznivá. Na začiatku roku 1980 bolo P/E trhu 7 bodov, momentálne sa P/E pohybuje na úrovni 18 bodov. Americká centrálna banka vtedy bojovala proti inflácii a prepadu ceny ropy, úrokové sadzby boli asi 18 %. Až do konca 90. rokov rástli zisky na akciu približne o 10 % per annum a valuácie stúpli tiež približne o 10 %. Fondy používali hlavne stratégiu Long-Short Equity, typicky s vysokou pákou. Dow Jones v tej dobe rástol o 17 % ročne bez dividend, portfólio stačilo prepákovať a bolo možné dosahovať  trojciferné výnosy. To presne robil George Soros. V knihe Alchemy of Finance je s dvojtýždňovým odstupom popísané jeho portfólio. Vo svojom portfóliu mal vždy menové páry a komodity, ale najväčšiu expozíciu mal long na akcie, až na úrovni 200 % marže. Jedna z príčin, vďaka ktorým dosahovali manažéri v 70. a 80. rokov vysoké výnosy, je rast valuácií.

 

Ďalším faktorom je, že v tej dobe boli fondy na svoj trh relatívne malé, dynamické a nemali žiadne obmedzenia. Soros mal veľakrát pri obchodovaní aj šťastie. Napríklad pri špekulácii s britskou librou stavil všetko, stačí, že by tento obchod nevyšiel a nikto by o ňom nepočul. Navyše, nákup akcií v tej dobe nebol taký jednoduchý, ako je dnes. Pre Ameriku bola Európa exotický trh, niečo ako dnešné emerging markets. Trh nefungoval veľmi efektívne a Soros vedel nájsť podhodnotené aktíva, čo mu v kombinácii s rastúcim akciovým trhom umožnilo dosahovať vynikajúce výnosy. Okolo roku 2000, keď akcie nerástli takým rýchlym tempom a trhy boli celkovo efektívnejšie, Soros dosahoval len 7 – 8 % per annum. V tej dobe vzniklo veľa hedge fondov, ktoré dosahovali vysoké výnosy. Investovali do mid-small cap akcií, ruských akcií. Rok 2008 ale ukázal, že fondy na seba brali vysoké riziko a z kultu, ktorý hedge fond predstavoval, sa stala takmer nadávka. Pomohlo to ale k tomu, aby sa neúspešné fondy oddelili od úspešných. Niektoré stratégie boli na tom veľmi dobre, napríklad CTAs zarobili od 20 do 60 %. Väčšina fondov bola ale stratová, čo do istej miery zreálnilo očakávania investorov. V Erste Bank sme napríklad dovtedy mali pravidlo neinvestovať do ničoho, čo má očakávaný výnos pod 17 %. Keď sa na to pozerám spätne, v tom roku by sme mali radi aj 11 %.

 

Warren Buffett bol na začiatku svojej kariéry tiež hedge fond manažér. Peniaze zarábal tým, že si bral 50 % podiel zo zisku z partnerstva, ktoré sa správalo ako hedge fond. Venoval sa risk arbitrage, resp. merger arbitrage stratégiám, a dosahoval anualizovaný výnos 18 %. V roku 2003 klesol jeho Berkshire Hathaway o 50 %, v roku 2008 mal tiež problémy. Ide v zásade o to, že kto chce zarobiť 20 % ročne, musí rátať s drawdownami na úrovni 30 – 40 %. Ak chceme dosahovať dlhodobo vysoké výnosy, je to možné iba aplikovaním niektorej z hedge fond stratégií. S&P 500 má priemerný ročný výnos 8 %, drawdown 50 %. Investovanie na margin je pomerne nebezpečné, už s pákou 1 : 2 by som v roku 2008 skončil. Dobrá hedge fond stratégia dokáže ponúknuť 18 – 20 %,  hodnota portfólia môže klesnúť o 30 – 40 %, ale investor celý kapitál nestratí.

 

Ďalšia zmena, ktorou hedge fondy prešli, bola výrazná zmena v ich klientele. V 70. rokoch boli takmer všetci investori bohatými ľuďmi, ktorí investovali súkromne. Celý sektor sa postupne inštitucionalizoval a do hedge fondov začali investovať penzijné fondy a poisťovne. Ich primárnym cieľom nie je vysoký výnos, keďže v hedge fondoch môžu mať alokovanú len malú časť kapitálu.

 

Ide im hlavne o dekoreláciu . Stačí im výnos niekde na  úrovni tradičných aktív, ale na rozdiel od investície do tradičných aktív sa hedge fond stratégie správajú inak. V zlých rokoch nestratia hodnotu, resp. zarobia. Výnos potom nie je prioritou, hlavným faktorom pre výber hedge fondu sa stáva dobre kontrolovaný drawdown a volatilita. Výnosy fondov za posledných 10 rokov klesli čiastočne kvôli lepšiemu prístupu k informáciám. Dnes si cez terminál Bloomberg vieme toho zistiť viac ako Soros v roku 1980. Viac manažérov začalo aplikovať tie isté stratégie a bariéry vstupu sa znížili, priemerné výnosy museli zákonite klesnúť. Navyše, požiadavky investorov boli čoraz častejšie menej orientované na výnos a viac na risk management a nízku koreláciu s tradičnými aktívami. Dnes hedge fond chápeme ako presne definovanú stratégiu, pochopiteľnú inštitucionálnym investorom, ktorí fond berú ako aktívum do svojho portfólia.

 

Aký pomer výnosov a volatility je od hedge fondov dlhodobo reálne očakávať?

 

Myslím si, že môžeme očakávať Sharpe Ratio 0,6 – 0,8. Sharpe Ratio nad 1 nie je dlhodobo udržateľné, po niekoľkých rokoch väčšinou príde obdobie, počas ktorého sa tento pomer naruší. Ak vychádzame zo štatistiky, nové hedge fondy zvyknú mať  Sharpe Ratio vyššie, po rokoch konverguje niekde k 0,5. Fondy vysoké Sharpe Ratio dosahujú častokrát iba navonok „bezpečnými“ stratégiami, ako je vypisovanie opcií na volatilitu, pričom to sharpe ratio nie je pri takejto stratégii dlhodobo udržateľné.

 

Podľa akých kritérií ste sa v Erste snažili vyberať fondy?

 

V banke sme nemali dostatok kapitálu na to, aby sme investovali do veľkého množstva fondov. Čo sme však určite chceli, boli CTAs. Vedeli sme, že v časoch krízy zarobia nadpriemerne a ak kríza nenastane, zarobia aspoň niečo. V Erste sme mali fond, ktorý v rokoch 2006 – 2007 zarábal 11 – 12 %. Fondy, ktoré sa sústredili na ruské emerging markets, dokázali v tom čase zarobiť okolo 30 %. V roku 2008 sa však prudko prepadli, pričom CTAs zarobili takmer 20 %. Preto sme ich v Infinity Capital zaradili do nášho portfólia. Vedel som, že nech ich kombinujem s čímkoľvek, budeme dosahovať dobré výsledky. V prípade, že nastane nejaká nepredvídateľná udalosť, napríklad hypotekárna bublina ako v roku 2008, sme chránení, pretože korelácia medzi CTAs a ostatnými fondmi je nízka. Investovali sme napríklad do Winton Futures a Lynx. 

 

Problémom bolo, že sa časom celý sektor dostal do stavu, kedy tri roky po sebe nezarobili takmer nič. Vždy sme však fondy CTA kombinovali s inými investičnými stratégiami, napríklad s oportunitnými investíciami, v ktorých vidíme nejakú hodnotu. V roku 2011 to boli korporátne dlhopisy s výnosom 12 – 13 % per annum. Alokoval som do nich takmer 50 % portfólia. V prípade, že by sa ich cena nezmenila, by som ich držal do ich doby splatnosti a anualizoval výnos 12 – 13 %. Ďalšiu časť portfólia tvorili spomínané CTAs, ktoré by v prípade, že nastane nepriaznivá situácia, straty z dlhopisov vykryli. Európska dlhová kríza sa pomerne rýchlo vyriešila a portfólio dlhopisov, ktoré mali yield to maturity okolo 12 %, má momentálne asi 5 %. My sme z dlhopisov vystúpili niekde na úrovni 8 % výnosov do splatnosti. CTAs v tom čase nezarobili nič, z európskych high yield dlhopisov sme mali výnos asi 25 %. Celkový výnos portfólia bol 11 %, čo vzhľadom na aktuálne úrokové sadzby nie je zlé. Po dlhopisoch sme prešli na akcie. CTAs opäť nezarobili, ale v kombinácii s akciami naše portfólio dosiahlo podobný výnos.

 

Využívate aj nejaké iné hedge fondy okrem CTAs?

 

Investujeme aj do Long/Short equity fondov v Južnej Afrike. Hedge fond Visio nám napríklad zarobil 17 %, už po odpočítaní poplatkov a menovým zaistením juhoafrického randu. V portfóliu máme aj fond 36ONE, ktorý má veľmi nízku volatilitu. Dlhodobo dosahujúce výnos okolo 14 – 15 %, z univerza akcií Južnej Afriky. Takéto niečo nedokážeme replikovať, k týmto akciám nemáme prístup. Veľkú expozíciu máme aj na Ukrajine, kde sme investovali do fondu Dragon Capital, jeho manažér bol niekoľkokrát u nás na centrále. Zaoberá sa hlavne stressed a distressed stratégiami. S relatívne nízkou volatilitou a kvartálnou likviditou dosahuje kombinovaný výnos 13 – 15 % ročne.

 

Aké sú najpopulárnejšie ukazovatele výkonu hedge fondov?

 

Sharpe je z nich najľahšie pochopiteľný, používa sa najviac. Ten vypočítame ako pomer  anualizovaného výnosu a volatility. Sortino Ratio je veĺmi podobné, ale na rozdiel od Sharpe má v menovateli drawdown. Preto si myslím, že Sortino dokáže rizikovosť zachytiť lepšie, pokým volatilita je štandardná odchýlka, drawdown je maximálny prepad portfólia, mimo štandardnej odchýlky a dokáže nám povedať  viac. Štandardná odchýlka sa totižto počíta na stranu nárastu aj poklesu. Prudké nárasty v portfóliu paradoxne môžu spôsobiť, že pri používaní Sharpe Ratio fond bude vyzerať volatilnejšie a rizikovejšie ako fond s o niečo menším poklesom, ako bol nárast prvého fondu. Sortino naopak počíta iba s negatívnym rozptylom, s pomerom poklesu smerom nadol k celkovému výnosu. MAR dostaneme ako pomer anualizovaného výnosu a najhoršieho očakávaného drawdownu, čo je podľa mňa ten najzaujímavejší ukazovateľ. Typická volatilita na akciových indexoch je síce pomerne nízka, ale distribúcia aktív nie je normálna. Najväčšie prepady sú pomerne zriedkavé, a preto ich Sharpe Ratio nie je schopné zachytiť.

 

Ktoré z najúspešnejších hedge fondov mali dobré výsledky aj v roku 2008?

 

Veľmi dobrou stratégiou sa ukázala byť managed futures, ktoré zarábali až do roku 2008, v ktorom mali 20 – 60 % zisky. Od roku 2009 nezarobili takmer nič. Nie sú stratové, ale ich výnosy sú veľmi nízke. Z dlhodobého hľadiska vyzerajú veľmi sľubne, po roku 2008 však bolo do nich investované veľké množstvo kapitálu, s ktorým sa na tomto pomerne malom trhu nedá operovať dostatočne efektívne. Ďalšou príčinou poklesu ich výnosov sú nízke úrokové sadzby. Jeden z ich sektorov obchoduje futures na štátne dlhopisy, trh sa nehýbe a tretina univerza  im stojí, nevedia na tom  zarobiť. Určite by som ich ale zaradil medzi špičku. Veľmi známe sú napríklad Winton Futures Fund, Blue Trend, TransTrend, Lynx a AHL, ktoré dosahovali výnosy 10 – 20 %. Veľmi dobrý je aj európsky hedge fond Brevan Howard, ktorý sa zameriava na makro stratégie. Operuje hlavne s úrokovými sadzbami na dlhopisových trhoch, dosahuje 11 % per annum, s veľmi dobrou kontrolou volatility.

 

Vynikajúci hedge fond manažéri sú – ako som už spomínal – aj v Južnej Afrike, kde je trh pomerne malý na to, aby sa oň zaujímali manažéri zo západu. Investovali sme do fondu Visio, ktorý spravuje približne 1 mld. dolárov. Za spomenutie stojí aj BlueCrest, multistrategický hedge fond, ktorý investuje do CTAs, emerging markets, credit arbitrage a tak ďalej. Každý zo submanažérov má alokovaný kapitál, s ktorým operuje. Títo submanažéri pracujú pod dohľadom zakladateľa spoločnosti Michaela Platta. Dosahujú 10 % výnos ročne, nemajú však takmer žiadnu volatilitu. Je to spôsobené tým, že majú veľké množstvo malých stratégií, medzi ktorými nie je žiadna alebo negatívna korelácia, čím dosiahnu fantastický výsledok.

 

Petra Bálinta sa za Ako-investovat.sk pýtali Filip Glasa a Jakub Straka.


"Warren Buffett bol na začiatku svojej kariéry tiež hedge fond manažér. Peniaze zarábal tým, že si bral 50 % podiel zo zisku z partnerstva."
To je veliká lež. Studuj dál chytré knihy, abys poznal pravdu! Buffett doporučoval lidem nikdy do hedgefondů neinvestovat. Proto by hedgefond nedělal sám. Buffett před rokem 1969 spravoval několik portfolií a bral klientům poplatek jen tehdy, když byl roční výnos vyšší než 6% a bral 25% jen z toho výnosu nad 6%. Pridal: Vokurka dňa 29.05.2014 o 03:48

Per the Buffett Partners agreement, Buffett as the General Partner received a cut of the profits. For every percentage point gain above 6% in a given year, Buffett collected 25% of the gains. The Buffett Partnership Limited (BPL) was essentially a hedge fund, which pooled investor’s money and invested them at the discretion of the fund manager. Pridal: Petzer Balint dňa 29.05.2014 o 11:22

Rozhovor je prepisom zo zvukovej nahravky a niektore veci nie su spravne interpretovane, ale je to jedno. Podstata povedana je. O hedge fund manazeroch, o Buffetivi...a aj o mne...better be lucky than good :-) Pridal: Peter Balint dňa 29.05.2014 o 11:26
Meno:
E-mail
(nebude zverejnený):
Komentár:
Antispam:
Počet dní v roku:



3 Komentáre Galéria (1)

Súvisiace články

Výnosy hedge fondov a riziko: Alfa, Beta, CAPM

thursday
17.09.2015
Hedge fondy | Jakub Straka

Aké stratégie používajú hedge fondy?

monday
14.09.2015
Hedge fondy | Jakub Straka

Hedge fondy - výnosy najznámejších manažérov

sunday
06.09.2015
Hedge fondy | Jakub Straka

Metatron Capital a ich nový fond Metatron Long-Term Equity

sunday
16.11.2014
Fondy a ETF | Miroslav Kočibál

Hedge fondy so stratégiou managed futures - porovnanie výnosov a rizika

wednesday
06.08.2014
Hedge fondy | Jakub Straka

Najnovšie články

Peter Lynch a jeho investičná filozofia.

thursday
19.01.2017
Fondy a ETF | Dávid Súkeník

Trump očakáva, že Veľkú Britániu budú nasledovať ďalšie krajiny

monday
16.01.2017
Trhy a makro | Ing. Marek Šimo

TOP ETF v roku 2016

sunday
15.01.2017
Fondy a ETF | Juraj Kišák

Nemci varujú ECB pred zvyšujúcou sa infláciou

thursday
12.01.2017
Trhy a makro | Ing. Marek Šimo

Screening a čo ďalej?

monday
02.01.2017
Akcie | Dávid Súkeník




Prihláste sa na odber
noviniek od ako-investovat.sk

E-mail:

Nájdi si finančného poradcu

Chcem investovať
Chcem sa poistiť
Katalóg poradcov a finančníkov


Ďalšie články tejto kategórie

Finančná kalkulačka

Vklad: €/mes.
Úrok: % p.a./rok
Obdobie: rok(ov)